半岛彩票:全球领先的光伏电池片供应商爱旭股份：ABC 系统打

　　1. 概况：全球领先的光伏电池片供应商，ABC 组件打开新成长曲线. 全球领先的光伏电池供应商，深耕光伏电池片领域

　　爱旭主要从事太阳能电池的研发、生产和销售，拥有业内领先的光伏电池制造技术和生产供应能力，是全球光伏电池的主要供应商之一，公司目前拥有广东佛山、浙江义乌、天津、广东珠海四大生产基地。

　　高效单晶 PERC 电池产能达到 36GW、N 型电池产能达到 6.5GW+。爱旭股份深耕国际市场，产品远销韩国、日本、印度、欧洲等国家及地区，2019 年电池出口量全球第一，深受全球晶硅组件企业的青睐。

　　公司成立于2009 年，2016 年实现单晶电池规模化量产，2017 年推出“管式 PERC 电池技术”，带领行业走向“PERC”时代；2018 年实现效率突破，双面及 PERC 电池出货量位居全球第一；2019 年量产 166mm 尺寸电池，2020 年首发 210 大尺寸电池，2021 年发布 N 型 ABC 电池。公司在近年来光伏电池片的几次技术变革中，都发挥了重要的作用。

　　2021 年公司出现亏损，主要系：1）受上游硅料价格快速上涨的影响，硅片的采购成本大幅增加，而电池片的成本压力向下游客户传导较为滞后，顺价不顺利；2）疫情影响了全球物 流，组件出口和辅材供应受限，从而抑制了组件对电池片的采购需求；3）受疫情、限电、上游供应的不稳定、频繁停开机的影响，电池片生产的综合成本增加。

　　大尺寸 PERC 盈利持续修复，公司的业绩也逐季改善。根据我们的测算，公司 2022Q1-Q4 的单瓦盈利约为 2 分/4 分/8 分/1 毛，其中 Q4 电池出货为 8.5-9GW；公司盈利环比改善主要系：1）大尺寸 PERC 电池紧缺局面加剧，议价能力提升；2）公司出货结构不断优化，大尺寸占比不断提升。

　　由于大尺寸电池可摊薄生产环节中的非硅成本，近两年市场对电池片尺寸的需求迅速迭代。截至 2022 年上半年，公司已完成 10GW 的 166 改 182 尺寸产能的升级工作，大尺寸产能占比在 95%以上，显著领先同行。根据 CPIA，2021 年市场上 182mm 及以上大尺寸产品市场份额约 45%，到 2022 年将超过 80%，小尺寸产品或将被淘汰。

　　HJT 与 XBC 电池相对 P 型技术的差异较大，其中 HJT 只有四道工序，因此良率更高，而 XBC 电池工序繁多良率较低，HJT 良率整体高出 IBC 约 3-6%。

　　TOPCon、HJT、IBC 量产效率均已超 PERC 理论最高效率，加速替代 PERC 产能。行业估计 N 型电池 2022 年底平均效率在 24.5%以上，但目前一些厂商量产效率已经超预期提升。

　　综合来看，TOPCon 技术路线性价比最高，大规模产能率先落地；HJT 降本增效路线清晰，长期发展潜力更大；IBC 电池成本相对较高，目前小规模落地，但美观度高，有望抢占高端分布式光伏场景高地。

　　大尺寸硅片生产组件过程中，辅材用量增加幅度小于组件面积增加幅度，从而带来组件封装及运输成本的节约；另外组件生产以及电站建设过程中，接线盒、灌封胶、安装施工成本等只和组件块数相关，因此使用大尺寸产品带来组件面积和功率增加，折算到单 W 组件生产成本会明显下降；根据天合光能测算，600W+的 210 组件与 500W+ 组件相比，BOS 至少可以节省 8~9 分钱每瓦，整体优势显著。CPIA 预计，大尺寸电池的渗透率将持续提升。

　　进入 2022 年以来，随着大尺寸组件出货比例持续提升，大尺寸电池片产能逐步紧缺，电池片企业的盈利能力得到持续的改善。

　　根据我们的测算，公司 2022Q1-Q4 的单瓦盈利约为 2 分/4 分/8 分/1 毛。目前行业内新增产能多以 TOPCon 产能为主，技术、工艺提升和新产能投放、产能爬坡仍需要一定的时间。我们判断 2023 年上半年大尺寸电池片供需相对偏紧，大尺寸电池片生产商仍能保持一定的盈利水平。

　　考虑到大尺寸 PERC 电池片供需偏紧，我们预计今年电池片环节仍能保持一定的盈利水平。我们预计 22/23/24 年公司 PERC 电池片单瓦盈利可提升至 0.06/0.06/0.06 元。

　　爱旭股份于 2021 年发布了具有自主知识产权的 ABC 电池，共计规划 N 型 ABC 产能 52GW（珠海基地 26GW+义乌基地 26GW），其中珠海基地 6.5GW 量产项目正有序推进中；Maxeon 承接 Sunpower 全球 IBC 专利，研发进度行业领先，目前其 IBC 量产产能约 1GW，主要面向户用和小型工商业场景；隆基于 2022 年 11 月发布基于 HPBC 技术的 Hi MO 6 产品，使用成本更低的 P 型硅片同时达到 N 型效率 HPBC 电池主要针对中高端分布式光伏，配合组件出售，目前已招标 34GW。

　　IBC 电池具有正面无栅线无遮挡、美观、转换效率高的优势，在高端分布式市场接受度高，能赚取一定的溢价。预计 2025 年高端分布式的市场空间约在 100GW。

　　根据我们测算，预计 2025 年欧洲分布式光伏将达到 45GW 装机，美国分布式光伏将达 到 10GW 装机，中国 BIPV 装机保守估计将达到 32GW，考虑到拉美、亚太地区等需求，适用于 IBC 的应用场景将达到约 100 GW，若按照 60%的渗透率测算，IBC 组件在高端市场装机将达到 60GW 以上。

　　爱旭股份子公司拟 4.5 亿元采购 36 套定制化的光伏电池片涂布设备，采购的涂布机是 ABC 电池无银金属化生产环节的核心设备，属于光伏行业的首创。

　　爱旭的无银工艺将使得 ABC 电池的非硅成本接近 PERC。长远来看，能更好降低银耗的技术将成为主流。随着光伏装机的扩大和 N 型电池的推广，银浆总需求会不断提升。

　　前者带来全生命周期下的发电增益；后两者能带来实际使用过程中发电量增益，低热斑效应也提高了组件的安全性。相对于传统 PERC 电池，ABC 电池的优势包括可降低热斑效应，具有优异的抗衰减和温度系数表现。

　　从衰减率来看，ABC 不仅显著优于 PERC，与 TOPCon 相比也略占优势。据公司测算，相较目前主流 P 型组件，ABC 组件产品全生命周期发电量提高 11.6%，BOS 成本降低 3%+

　　赛能聚焦分布式市场，在产品系统设置、商业模式、渠道推广、经销商培训及售后服务等方面打造深度粘性生态圈。赛能为全球客户提供集项目开发、需求设计、施工建设（EPC）、数字化运营和管理于一体的全流程服务，通过为工商业、户用、光储充一体化等不同行业客户提供能源合同管理（EMC）、融资租赁、解决方案销售等创新业务模式；联合生态伙伴构筑安全、智慧、低碳的全新能源体系。

　　公司以自主研发、拥有完全自主知识产权的新一代 N 型背接触电池 ABC 电池技术为核心，深入展开了硅片、电池、组件、系统的产业链技术研发，以子公司深圳赛能为平台，以终端 客户需求为出发点，推出“源网荷储”一体化解决方案，并将根据客户的不同需求推出不同的场景设计应用方案，以全新的经营模式满足客户多样化的需求。

　　依靠赛能数字能源和与华为的合作，公司将拓展业务边界，以 ABC 技术为核心，商业模式向营销与渠道端延伸。

　　电池片环节的竞争壁垒相对较低，技术容易被复制；公司积极布局纵向一体化，有望在品牌、渠道端形成一定的竞争壁垒，提升企业的综合竞争力。

　　参考可比公司隆基绿能，晶澳科技、钧达股份，考虑公司新技术或将贡献超额盈利，我们预期公司 2023 年 22 倍 PE，对应目标价 52 元。